過去幾年，日本股市的估值一直非常便宜，但最近強勁的反彈將日本股市的估值推升至過去10年的平均水平，東證指數(shù)甚至達(dá)到過去33年最高水平。東京交易所數(shù)據(jù)顯示，截至6月初，外資已經(jīng)連續(xù)9周凈流入日本股市。

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但是根據(jù)高盛的統(tǒng)計，23只股票貢獻(xiàn)了東證指數(shù)漲幅的50%，市場集中度加劇。其中，巴菲特買入的貿(mào)易板塊漲幅最多。高盛認(rèn)為，日本股市中期來看，仍具備上漲的可能性，具備高度改革預(yù)期的低市盈率股票和高質(zhì)量的大盤成長型股票機會更大。對于外資來說，需要做的是擴大自己對日本公司的認(rèn)知。

東證指數(shù)創(chuàng)33年新高

回購規(guī)模正在突破紀(jì)錄高位

東證指數(shù)(TOPIX)突破了過去一年的估值區(qū)間，超過了2021年9月創(chuàng)下的高點，達(dá)到1990年8月以來的最高水平。高盛認(rèn)為，更為有利的基本面因素和對結(jié)構(gòu)性改革的預(yù)期推高了日本股市。

2023年，東京證券交易所要求低于賬面價值交易的公司提高它們的股東回報率，并披露其提高資本效率的政策和措施。

為此，低市盈率的日本公司不得不宣布改革，以回應(yīng)東京證交所提高管理層對資本發(fā)行成本和股價表現(xiàn)的認(rèn)識，這也是剛剛過去的財報季的一個關(guān)鍵焦點，許多日本公司宣布了各種改善措施。

根據(jù)高盛的統(tǒng)計，2023年1月至5月，日本上市公司宣布的股票回購規(guī)模高達(dá)5.6萬億日元（約等于2.84萬億人民幣）。這略低于2022年的紀(jì)錄高位。若除去日本電報電話公司（NTT）在2022年5月宣布的高達(dá)4000億的股份回購計劃，2023年迄今，日本公司宣布的回購規(guī)模已超過了2022年截至5月的水平。

高盛表示，鑒于宏觀環(huán)境的強烈不確定性，如果經(jīng)濟前景改善，日本公司的回購公告將進(jìn)一步加快。

4月下旬至5月中旬發(fā)布的截至2023年3月的第四季度財報也為投資者看漲日本股市提供了額外的動力，為企業(yè)盈利前景提供了一些保證，同時許多公司宣布了各種改善市盈率的措施。

在東證指數(shù)成分股公布業(yè)績報告中，有47%的公司發(fā)布了正面業(yè)績，略高于發(fā)布負(fù)面意外業(yè)績的42%。另一方面，該季度東證指數(shù)成分股的凈利潤總額比普遍預(yù)期低7%。軟銀集團(tuán)的利潤遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)期，而電力和天然氣行業(yè)的利潤則遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于預(yù)期。排除這些因素，凈利潤總額比普遍預(yù)期低5%。

貿(mào)易板塊過去漲幅最高

但是市場已經(jīng)開始轉(zhuǎn)向汽車板塊

但是，日本股市的上漲并沒有讓大多數(shù)投資者感覺寬慰，甚至一些投資者對于日本指數(shù)成分股的集中度表現(xiàn)出了不滿意。

高盛統(tǒng)計，以美元計價，東證指數(shù)自2022年10月初觸底后，過去8個月上漲了26%。而東證指數(shù)50%的波動是由23只股票推動的。這23家公司主要集中在貿(mào)易公司、金融公司、優(yōu)質(zhì)外資公司以及重組主題公司四個板塊，包括索尼集團(tuán)、基恩士公司、三菱日聯(lián)金融集團(tuán)、東京電子等公司。

這一數(shù)量低于前兩個周期中，貢獻(xiàn)了50%上漲的股票數(shù)量。例如2012年末開始的安倍經(jīng)濟學(xué)反彈的頭8個月里，41只股票貢獻(xiàn)了東證指數(shù)50%的漲幅；從2003年3月開始的小泉反彈的前8個月，49只股票貢獻(xiàn)了東證指數(shù)50%的漲幅。

目前，外國資金流入連續(xù)第9周保持正增長，根據(jù)東京交易所的數(shù)據(jù)，在5月29日至6月2日一周，外國投資者凈買入了5300億日元的日本大盤上市的股票。過去一段時間，貿(mào)易公司在日本股市的板塊中，上漲幅度排名第一。

幾年前，日本貿(mào)易公司的走勢往往只是跟蹤各自的大宗商品敞口走勢，但最近幾年，投資者對該行業(yè)潛在價值的看法明顯發(fā)生了變化。今年迄今為止，高盛的貿(mào)易公司指數(shù)上漲了35%，是日本200只股票中表現(xiàn)最好的板塊指數(shù)之一，日平均交易量超過2000萬美元。

截至6月2日，貿(mào)易板塊單月上漲14%，過去一周上漲了8%，以3個月為周期則上漲了20%。巴菲特掌管的伯克希爾·哈撒韋前2個月表示，增持了貿(mào)易公司的股份，并表示計劃考慮增加對貿(mào)易公司的投資。

高盛表示，外國投資者面臨的挑戰(zhàn)是，除了一些全球公認(rèn)的知名品牌之外，他們對日本市場缺乏了解。在2003年和2012年的兩個周期中，外國投資者對日本股票的了解比現(xiàn)在要廣泛得多。2015年安倍經(jīng)濟學(xué)(Abenomics)達(dá)到頂峰以來，2015-2022年外國投資者在日本股市的投資規(guī)模減少了27萬億日元。

如果目前的漲勢要持續(xù)下去，外國投資者可能會將他們的興趣擴大到目前在資本市場表現(xiàn)落后的品牌和行業(yè)。

根據(jù)高盛觀察，多數(shù)大盤汽車制造商的股價仍低于賬面價值，而且這一事實似乎正在吸引投資者的注意力，他們渴望通過流動性更高、質(zhì)量更好的工具來參與東京證交所的低市凈率（PBR）交易。事實上，最近日本股市的板塊輪動已經(jīng)出現(xiàn)了較新的狀態(tài)。

在截至6月初的一周，汽車板塊排名繼續(xù)向上，一周內(nèi)上漲了6%。該板塊最佳-最差股票的價差仍然很小，為7%，即使表現(xiàn)最好的公司，比如雅馬哈汽車、本田汽車等仍有14天的強弱差低于75。

高盛表示，如果日本股市的結(jié)構(gòu)改革符合投資者的預(yù)期，日本股市在中期內(nèi)可能會繼續(xù)上漲，同時建議投資者對具有高度改革預(yù)期的低市盈率股票和高質(zhì)量的大盤成長型股票采取杠鈴?fù)顿Y方法。

（本文已刊發(fā)于6月24日《紅周刊》，文中所提個股僅做分析，不做投資建議。）